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民生证券发布研究报告称,维持腾讯控股(00700)“推荐”评级,预计2024/2025/2026年公司收入为6591/7154/7730亿元,Non-IFRS归母净利润分别为2146/2404/2600亿元,基于2024年11月7日收盘价,对应经调整PE分别为17X/15X/14X。
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民生证券主要观点如下:
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行业进入常态化监管,市场景气度明显回升。
1)政策端趋向稳定:《国务院关于促进服务消费高质量发展的意见》明确将网络游戏作为提升文化娱乐消费质量的重要环节;版号供给显著改善,截至10月底,国家新闻出版署共计发出1072款国产游戏版号以及90款进口游戏版号,发放频率和发放数量均高于近年水平。受新品驱动,24Q3我国游戏市场实际销售收入创历史新高(917.7亿元),同比增长8.9%。
2)优质内容议价权不断提升:当前游戏行业联运及买量的分发模式较为成熟,以大厂为首的游戏厂商正在积极创新内容营销方式,进一步优化获客效率、延长游戏生命周期。渠道分成方面,国内安卓端渠道分成比例显著高于苹果及全球主流应用商店,上架新兴垂直渠道、引导至官服下载已经成为CP方运营宣发重点,《MDnF》成为首款不上线安卓官方应用商店的腾讯游戏。我们预计,未来随着用户群体对高质量精品游戏的需求不断增加,供需方的双向选取 更加紧密,游戏厂商有望加速摆脱渠道束缚或降低渠道分成比例。
3)全球手游市场进入新一轮增长,出海赛道热度维持:据SensorTower估算,2024年全球手游收入预计触底回升至830亿美元,增速明显快于PC、主机等其他细分市场,分品类看休闲游戏成为手游大盘的核心增长点。提升海外市场竞争力是当下众多国内游戏厂商的战略转型方向,不同量级玩家出海路径各有不同。
腾讯本土常青游戏表现向好,海外增长目标稳固。
1)本土常青游戏流水回升,《MDnF》大幅贡献增量收入:从产品矩阵看,腾讯在国内游戏市场的绝对领先地位日益稳固,头部产品数量有所增加。《无畏契约》端游表现亮眼,旗舰游戏《王者荣耀》《和平精英》加快玩法更新,流水环比明显回升;《金铲铲之战》等老游戏仍具备上升潜力;新游《MDnF》有望大幅贡献24H2增量收入。重点关注本土游戏储备:《星之破晓》《宝可梦大集结》《航海王壮志雄心》《无畏契约:源能行动》《爆裂小队》等。
2)LevelInfinite全球发行能力扩张,Supercell重现增长潜力:腾讯通过投资及收购海外工作室推动全球化布局,近年世界 业务品牌的建立加速出海进程。从Q3海外流水格局看,《PUBGM》热度回升,截至十月底《荒野乱斗》仍在58个国家及地区游戏畅销榜中位列前十名,考虑到海外收入确认周期较长,母公司腾讯有望持续从Supercell稳定的流水增长中受益。后续重点关注《刺客信条:代号Jade》《流放之路2》《沙丘:觉醒》《Exoborne》等游戏的上线时间。
风险提示:1)游戏行业政策收紧;2)新游流水未达预期,老游用户流失;3)直播带货大盘增速下滑;4)广告主投放意愿放缓。
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